Doların Hakimiyetini Sürdürmesinin Muhtemel Nedenleri
Dolar neden uluslararası ticaret ve finans alanında hakimiyet kurmuştur? Alışıldık yanıt, Bretton Woods sistemi, ABD ekonomisinin büyüklüğü ve derin finansal piyasaların bir kombinasyonuna işaret eder.
Bunların hepsi doğru olmakla birlikte, tatmin edici değildir. İngiltere’nin ekonomisi 1900 yılı itibarıyla zaten Amerika’nınkinden küçüktü, ancak sterlin 1940’lara kadar (ve bazı bölgelerde 1967’deki devalüasyona kadar) dünyanın baskın para birimi olarak kalmayı sürdürdü. Eğer yalnızca büyüklük ve temel göstergeler önemli olsaydı, geçiş çok daha hızlı gerçekleşmeliydi.
Peki, temel göstergeler değişmiş olsa bile, bir para birimini uzun süre baskın kılan şey nedir?
Joe Abadi ve Daniel Sanches ile birlikte yazdığımız “Uluslararası Para Birimi Baskınlığı” başlıklı yakın tarihli bir çalışmada, bu sorunun yanıtının koordinasyon olduğunu öne sürüyoruz.
Bir Taylandlı ihracatçının dolar kabul edip etmeme kararı verdiğini düşünelim. Bu karar, elindeki dolarları daha sonra harcayıp harcayamayacağına bağlıdır; bu da Vietnam ve Almanya’daki tedarikçilerinin dolar kabul edip etmemesine bağlıdır. Onların tercihleri ise kendi ticaret ortaklarının tercihleri tarafından belirlenir. Dünya dolar üzerinde koordinasyon sağladığında, hiçbir birey bu düzenekten sapmak istemez; çünkü sapmak, daha az kişinin kabul ettiği bir para birimini elde tutmak anlamına gelir.
Bu sezgiyi, ajanların yabancı para birimlerini tanımak için küçük bir maliyet üstlendiği bir modelle resmileştiriyoruz. Bu maliyet gerçektir ve ticaret değerinin yalnızca birkaç baz puanıdır, ancak güçlü stratejik tamamlayıcılıklar yaratır. Daha fazla kişi dolar tuttuğunda, dolar kabul etmek daha değerli hale gelir; bu da doları tutmak isteyenlerin sayısını artırır. Bu geri bildirim döngüsü kendi kendini pekiştirir.
Bu nedenle, üç tür uluslararası para rejiminin ortaya çıkabileceğini kanıtlayabiliyoruz. “Klasik” rejimde, herkes çeşitlendirilmiş bir portföy tutar: Amerikan mallarını almak için dolar, Avrupa malları için euro vb. “Baskın para birimi” rejiminde, bir para birimi her yerde dolaşır, kendi ülkesine ait olmayan işlemlerde bile kullanılır. “Çok kutuplu” rejimde ise, birkaç para birimi uluslararası değişim aracı olarak bir arada varlık gösterir.
Temel teorik sonuç şudur: klasik rejim istikrarsızdır. Herhangi küçük bir sarsıntı, sistemi ya baskınlığa ya da çok kutupluluğa doğru yönlendirir. Ancak bir kez baskın bir para birimi ortaya çıktığında, onu yerinden etmek son derece zor hale gelir. Denge istikrarlıdır; çünkü koordinasyon kendi kendini pekiştirir. Bu yüzden bir para biriminin baskınlığı on yıllar boyunca sürer: temel göstergeler değişmediği için değil, koordinasyon dengesinin ataleti olduğu için.
Hükümetler, borçlarına daha yüksek reel getiri sunarak para birimlerini uluslararasılaştırmaya çalışabilirler. Ancak büyük ekonomilerin doğal bir avantajı vardır. Yabancılar, büyük bir ekonominin temsilcileriyle ticaret yapma olasılıklarının daha yüksek olmasını beklerler; bu nedenle daha düşük getiriler olsa bile bu ekonominin para birimini elde tutmaya daha istekli olurlar. Büyüklük baskınlığı, baskınlık ise kalıcılığı doğurur.
Modeli kalibre ediyor ve karşı olasılıkları araştırıyoruz. Bir ticaret savaşı doları tahtından edebilir mi? ABD ile dünyanın geri kalanı arasında kalıcı ve karşılıklı %30’luk gümrük tarifelerinin bile yetersiz olduğunu görüyoruz. ABD ile ticaret azalır, ancak dünyanın geri kalanı işlemlerini dolar üzerinden yapmayı sürdürür; çünkü herkesin kullandığı para budur. Tarih de bunu destekler: dolar ve sterlin, iki savaş arası dönemin korumacılığına direnmiştir.
Peki Çin’in yükselişi sistemi yeniden şekillendirebilir mi? Sermaye hesabının liberalleşmesi tek başına yeterli değildir. Ancak Çin ödeme altyapısını agresif bir şekilde genişletir ve faiz oranlarında rekabet ederse, renminbi ikincil bir uluslararası para birimi haline gelebilir — önemli ama baskın olmayan. Mevcut para biriminin koordinasyon avantajı çok güçlüdür.
Bir bulgu, “aşırı ayrıcalık” vurgusu yapanları hayal kırıklığına uğratabilir. Tahmin ettiğimiz likidite primi, 50 baz puanın altında, yani oldukça mütevazıdır. Bu prim, GSYİH’nin en fazla %0,25’ine denk gelen bir ithalat akışını finanse etmektedir. Gerçektir, ancak bazen hayal edildiği gibi bir “servet yağmuru” değildir.
Sonuç olarak, bir para biriminin baskınlığı bir koordinasyon dengesi meselesidir. Temel faktörler sahneyi hazırlar; ancak tarihi sonuç belirler ve bir kez bu sonuç yerleştiğinde, kolay kolay değişmez. Dolar, koordinasyonu bozacak kadar büyük bir şok yaşanana kadar baskın kalmayı sürdürecektir. Ne mevcut düzeydeki gümrük tarifeleri ne de Çin rekabeti bu tür bir şok oluşturabilir.